【导语】5月份经济数据公布，从数据整体的变化来看，一系列稳增长的措施在数据层面出现复苏的势头，消费、基建、工业生产等均有不同程度复苏。从经济驱动看，投资依旧不足，出口、消费出现好转迹象。需求收缩现实依旧存在，大宗商品需求依旧承压。

　　从衡量经济增长的高频数据，工业增加值的变化看，工业生产正在有序恢复，采矿业增长快于制造业。从数据上看，5月份，全国规模以上工业增加值同比增长0.7%，4月份为下降2.9%；环比增长5.61%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长7.0%，制造业增长0.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长0.2%。装备制造业增加值同比增长1.1%，4月份为下降8.1%。分产品看，新能源汽车、太阳能电池等绿色智能产品产量同比分别增长108.3%、31.4%。1-5月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.3%，较上月数据回落0.7个百分点。

　　三驾马车：总量继续恢复，同比增速继续回落

　　5月份出口环比改善，贸易逆差扩大82.3%。今年前5个月按美元计价，前5个月我国进出口总值2.51万亿美元，增长10.3%。其中，出口1.4万亿美元，增长13.5%；进口1.11万亿美元，增长6.6%；贸易顺差2904.6亿美元，扩大50.8%。5月份我国进出口总值5377.4亿美元，增长11.1%。其中，出口3082.5亿美元，增长16.9%；进口2294.9亿美元，增长4.1%；贸易顺差787.6亿美元，扩大82.3%。

　　投资：投资增速延续下滑趋势，房产投资回落加快

　　固定资产投资增速延续回落趋势。1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）205964亿元，同比增长6.2%。 分产业看，第一产业投资5250亿元，同比增长5.8%；第二产业投资63917亿元，增长11.0%；第三产业投资136796亿元，增长4.1%。

　　制造业增速高于固投，基础设施投资增速不及预期。第二产业中，工业投资同比增长11.1%。其中，采矿业投资增长17.3%，制造业投资增长10.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长11.5%。第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长6.7%。其中，水利管理业投资增长11.8%，公共设施管理业投资增长7.9%，道路运输业投资下降0.3%，铁路运输业投资下降3.0%。

　　房地产开发投资连续俩月负增长。1-5月份，全国房地产开发投资52134亿元，同比下降4.0%，较上月增速加快1.3个百分点。而房地产开发企业到位资金60404亿元，同比下降25.8%。其中，国内贷款8045亿元，下降26.0%；利用外资51亿元，增长101.0%；自筹资金21061亿元，下降7.2%；定金及预收款19141亿元，下降39.7%；个人按揭贷款9785亿元，下降27.0%。

　　消费：部分消费场景仍受限

　　社零总额环比延续回落趋势，降速有所放缓。1-5月份，社会消费品零售总额171689亿元，同比下降1.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额155095亿元，下降0.5%。5月份，社会消费品零售总额33547亿元，同比下降6.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额30361亿元，下降5.6%。

　　从消费类型看，部分消费场景仍未恢复常态。1-5月份，商品零售155415亿元，同比下降0.7%；餐饮收入16274亿元，下降8.5%。5月份，商品零售30535亿元，同比下降5.0%；餐饮收入3012亿元，下降21.1%。

　　见微知著：三重压力再观察

　　进入到二季度之后，来自供给冲击、需求收缩和预期转弱的三重压力在某种程度上得到强化，支持价格回暖的预期也再度出现细微变化。

　　供给冲击带给生产企业成本压力在增加，采矿业受益利润回升。5月份中国制造业采购经理人指数中的两项价格指标，主要原材料购进价格指数为55.8%，出厂价格指数为49.5%，就一个企业为例，原材料购进价格代表生产端成本，而出厂价格代表的是产成品的外售价格，成本涨成品落，理论上利润会面临比较大的压力。从数据看，4月份我国工业企业利润承压明显，当月全国工业企业利润同比下降8.5%。其中，东部地区、东北地区工业企业1至4月的利润同比分别下降16.7%、8.1%。

　　从结构上看，今年1至4月份，全国规模以上工业企业利润同比增长3.5%，增速较1至3月份回落5.0个百分点。分门类看，采矿业利润同比增长1.46倍，继续保持快速增长；制造业利润下降8.3%，降幅较1至3月份扩大6.2个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业利润下降29.3%，降幅略有收窄。4月份，工业企业利润同比下降8.5%。分门类看，采矿业利润同比增长1.42倍，制造业利润下降22.4%，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润下降26.8%。

　　采矿业及部分原材料行业利润增长较快。能源保供持续显效，煤炭等能源产品产量较快增长，大宗商品价格仍处高位，带动部分上游行业利润快速增长。1至4月份，采矿业利润延续高增长态势，其中煤炭、油气开采行业利润分别增长1.99倍、1.38倍。原材料行业中的有色金属冶炼、化工行业利润分别增长40.3%、14.8%，均实现较快增长。

　　需求收缩的现实主要体现在房地产与汽车行业。房地产数据同比回落速度仍在加快。1-5月份，全国房地产开发投资52134亿元，同比下降4.0%；其中，住宅投资39521亿元，下降3.0%。1-5月份，房地产开发企业房屋施工面积831525万平方米，同比下降1.0%；房屋新开工面积51628万平方米，下降30.6%；1-5月份，商品房销售面积50738万平方米，同比下降23.6%；；商品房销售额48337亿元，下降31.5%；5月末，商品房待售面积55433万平方米，同比增长8.6%。其中，住宅待售面积增长15.0%。

　　汽车消费数据边际回暖，4月份创下历史最低水平。5月以来，一系列促消费、稳增长的政策措施陆续出台，地方政府也积极响应，推出多种促进汽车消费的配套方案，极大地活跃了市场。同时，随着汽车产业链全面复工复产，产能逐步爬坡，汽车市场加速恢复。2022年5月，汽车产销分别完成192.6万辆和186.2万辆，环比分别增长59.7%和57.6%，同比分别下降5.7%和12.6%，降幅比4月分别收窄40.4个百分点和35个百分点。新能源汽车消费表现仍亮眼。5月，新能源汽车产销分别完成46.6万辆和44.7万辆，同比均增长1.1倍，市场占有率为24%。1-5月，新能源汽车产销分别完成207.1万辆和200.3万辆，同比均增长1.1倍，市场渗透率为21%。

　　稳预期动作拉动短期信心，预期好转仍待经济持续复苏。5月份强有力政策先后出台，十万人大会后，从中央到地方各项刺激经济的政策接踵而来，消费、汽车、基建等在此过程中受益明显。上证指数在4月末阶段性见底后，反弹幅度已经超过17%，市场信心显著恢复；大宗商品方面，国内属性商品阶段性反映需求预期，价格有所回升，其中建材板块表现比较明显。但进入到6月中旬之后，市场重新转弱，市场担忧仍来自实际需求转弱的问题。

　　在《宏观微观察10》中我们提出，下一阶段，来自出口的外部需求回落压力和来自内部房地产带来的内部需求压力，在防疫政策逐步放宽之后，经济将呈现缓慢复苏状态，要想取得类似2020年二季度之后的表现已经不具备基本条件。2020年之后中国经济复苏快于其他国家主要得益于复工复产快于其他国家，出口一枝独秀以及房地产市场迅速解冻，各项指标大幅好转这两个条件。

　　从5月份数据看，多项指标出现回暖，表明国内受政策临时性制约的经济正在恢复至常态化水平，在这中间，自上而下的强有力的政策支持在这中间起到了关键性作用。进出口、消费、工业生产、社融边际改善都得益于来自政策的力量。房地产数据延续弱势、汽车消费同比仍回落、新船订单减少等问题仍代表大宗商品的消费端依旧表现不佳，作为中间材料的大宗商品即面对来自上游初级原材料价格上涨带来供给冲击，也有来自终端表现不佳带来的需求冲击，大宗商品价格整体向弱的格局已经形成，但结构性分化依旧会存在，原油、粮食受供应因素制约依旧会高位震荡一段时间。