周三晚间公布的美国6月CPI数据显示，CPI同比暴增9.1%，继续创下1981年以来的新高，对于是否已经见顶，市场观点不一，多数分析人士认为至少三季度仍将在历史高点附近。对于热衷于投资新兴市场的投资者来说，他们正在寻找新兴市场高通胀率正在放缓的迹象，但6月份第一批新的月度数据并不令投资者感到乐观。

　　6月份，新兴市场的通胀率似乎进一步攀升。全球资管巨头施罗德资深新兴市场经济学家David Rees近日发文称，对于“通胀尚未见顶”的担忧，可能会加大新兴市场资产的压力。目前，新兴市场已经面临巨大压力，主要因投资者对全球衰退的预期逐渐升温。

　　在过去一周发布数据的13个主要新兴市场的通胀水平普遍高于预期水平。基于这些“早期数据报告”，广义上的新兴市场总体通胀率似乎比5月份创下的20年来高点——9%(同比)还要高。

　　David Rees在文中指出，鉴于国际收支危机带来的明确挑战，在通胀分析之中忽略了土耳其这一新兴市场，该危机推动6月份消费者价格指数(CPI)同比增长80%。

　　施罗德今年年初曾预计，新兴市场通胀率不久后将达到峰值，如今这一观点正遭受两大外部因素冲击，这两大冲击导致新兴市场通胀率持续走高，债券市场进一步遭到抛售。两大冲击包括：2月底俄乌冲突爆发，刺激全球食品和能源大宗商品价格大幅上涨。与此同时，全球新冠疫情不间断爆发导致全球供应链中断再次加剧，增加了核心通胀压力。

　　展望未来，David Rees表示，俄乌局势似乎不太可能在短期内得到缓解，这意味着和俄乌有关的地缘政治风险将在一段时间内继续给大宗商品价格前景蒙上阴影。

　　由于担心俄罗斯将切断对欧洲的天然气供应，能源市场尤其脆弱。与此同时，化肥供应中断，再加上气候变化和某些食品的国家级出口禁令，这些因素都威胁着农产品价格。

　　不过，除了这些特殊风险驱动之外，大宗商品的宏观经济驱动力已经恶化。新出炉的经济活动指标显示经济已经走软，全球衰退风险正在上升。最近几周，衰退预期已经开始对许多大宗商品的价格施加下行压力，而需求水平被破坏的可能性表明，未来还将有更大下行空间。

　　David Rees表示，除非一些制造业发达的国家推出积极的刺激性措施，否则需求压力似乎不太可能大幅推高大宗商品价格。

　　在David Rees看来，这意味着，未来几个月，新兴市场食品和能源通胀水平应该会下降。David Rees强调，不可否认的是，在过去的几年里，使用通胀远期定价一直是徒劳的，同时期货定价的现货溢价一直是错误方式，这也是许多经济学家错误解读通胀前景的原因之一。

　　实际利率转正至关重要

　　不过，当前大宗商品价格下跌的走势至少与经济增长前景恶化相符，这意味着通胀压力可能将有所缓解。事实上，如下面两张图表所示，从票面价值来看，食品和能源通胀在未来一年可能将分别下降6个和20个百分点，这足以让新兴市场总体通胀率平均下降2.5个百分点左右。

　　未来几个月，新兴市场核心通胀率可能将受益于商品短缺缓解。全球采购经理人指数(PMI)显示，随着库存重建，供应商交货时间正在改善，而中国的港口活动似乎正在正常化。全球需求更普遍地转向服务业，也应该有助于缓解商品通胀带来的影响。

　　然而，新兴市场核心通胀率已经超过了许多价格压力指标。例如，核心通胀率远高于生产者价格所暗示的通胀率，而生产者价格本身的涨幅也高于企业产出价格。David Rees表示，潜在通胀率与汇率变动之间的关系已经完全被打破。

　　这表明，商品行业的混乱局面并不是通胀上升的唯一驱动因素，经济过热也在某些情况下推高了价格。当然，国家层面也存在细微的差别，但总体而言，这意味着新兴市场的各央行需要将政策利率大幅上调至正区间，以抑制需求压力。

　　通过将明年的通胀预期与市场对新兴市场政策利率的预期进行比较，就可以清楚地看到，拉美国家各央行正朝着这一目标迈进。事实上，随着经济前景恶化，这些地区的实际利率水平可能开始变得令人望而却步，但这也表明这些市场存在机遇。

　　不过，另一方面，东欧和亚洲部分国家的预期实际政策利率似乎过低，这意味着这些债券市场很容易受到进一步重新定价带来的影响。