CPI上行风险增加，PPI输入性压力仍强
2022年6月CPI和PPI数据点评
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核心观点
一、非食品是CPI同比回升主因。食品方面，受供给端压栏惜售但需求端跟随疫情好转影响，猪肉对CPI同比的拖累作用减弱 0.26个百分点；但受物流畅通、供应增加影响，鲜菜鲜果等食品价格下跌较多，基本冲销了猪肉涨价的影响。非食品方面，油价上涨和服务恢复共致非食品价格回升0.4个百分点，但核心CPI仅小幅回升，居民消费需求依然偏弱。
二、预计7月CPI增长2.5%左右。往后看，猪粮共振上行、服务需求恢复、PPI向CPI传导增强，均将对CPI中枢形成向上支撑，预计9月左右CPI或破“3”，但疫情扰动和需求偏弱制约向上空间，全年CPI约增长2.3%，整体温和。
三、供给改善推动PPI同比回落，但输入性通胀压力较强。受疫情供给堵点逐渐打通、保供稳价政策效果显现影响，6月份工业生产者出厂价格（PPI）同比回落0.3个百分点至6.1%。但生活资料价格延续上涨，且涨价品种进一步扩散，同时行业层面，原油产业链、食品加工业、纺织服装等行业价格环比均上涨，显示出PPI面临的输入性压力较强。
四、预计7月PPI约增长5.4%左右。下半年翘尾因素延续大幅回落态势，PPI同比下行走势未改，但国内投资需求释放、国际能源粮食价格高企，需求推动和输入性通胀压力犹存，下行斜率偏缓，预计全年中枢在5.5%左右。
正文
事件：2022年6月份全国居民消费价格指数（CPI）环比增长0%，同比上涨2.5%，涨幅较上月扩大0.4个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨0.0%，同比上涨6.1%，涨幅较上月回落0.3个百分点点。
一、非食品是CPI同比回升主因，预计7月CPI增长2.5%左右
猪肉上行周期开启，但物流畅通削弱食品同比回升幅度。6月食品价格环比跌幅扩大0.3个百分点至1.6%，同比涨幅扩大0.6个百分点至2.9%，对CPI同比的拉动提高0.09个百分点（见图1）。其中受供给端压栏惜售但需求端跟随疫情好转影响，猪肉价格环比上涨2.9%，加之基数走低，猪肉同比降幅收窄15.1个百分点至6.0%，对CPI同比的负向拖累收窄0.26个百分点；受物流畅通、供应增加、囤货需求减少等因素影响，鲜菜、鸡蛋、鲜果、水产品等主要食品价格环比出现不同幅度的下跌，受此影响，四项对CPI同比的合计拉动回落0.24个百分点，基本抵消了猪肉降幅收窄对CPI的推升作用（见图2-3）。
油价上涨和服务恢复共致非食品价格回升。6月非食品价格同比上涨2.5%（见图4），较上月提高0.4个百分点，对CPI同比的拉动作用提高0.33个百分点。非食品价格内部呈现如下几个特征：一是受国际油价中枢上行影响，6月交通工具用燃料价格同比上涨32.8%，较上月提高5.7个百分点，对非食品价格的推升作用明显增强；二是受国内疫情形势向好影响，旅游等服务商品价格有所上涨，如旅游和服务价格分别较上月提高3.2和 0.3个百分点；三是国内需求整体依然偏弱，PPI向CPI传导部分环节仍不畅通，如家用器具、通信等工业消费品价格均有所回落。
核心CPI低位回升，但整体偏弱。6月剔除食品和原油的核心CPI同比增长1.0%，较上月提高0.1个百分点（见图5），主要是国内疫情形势好转带动服务消费恢复，但依然低于疫情前水平较多，居民消费需求依然偏弱。往后看，预计未来服务业将温和修复，加之保就业保民生、促消费政策有望进一步加码，核心CPI反弹可期，但疫情扰动和低收入群体恢复偏慢将制约其回升幅度。
预计7月CPI同比增长2.5%左右。一是预计7月食品价格环比由跌转涨。根据农业部数据，截止到7月8日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格分别环比增速分别为6.0%、-3.9%、26.2%，蔬菜和猪肉价格环比增速均提高较多，水果降幅基本持平，因此预计7月份食品环比大概率转正。二是新一轮猪周期已经开启，加之下半年基数偏低，预计下半年猪肉对CPI同比的拉动作用将转正，较上月提高1个百分点左右；三是服务业修复和PPI向CPI传导增强，将对非食品价格形成向上支撑，但疫情扰动和需求偏弱制约回升幅度；四是7月份CPI翘尾因素较6月份回落0.3个百分点左右（见图6）。
二、供给改善推动PPI同比回落，但输入性通胀压力较强，预计7月PPI约增长5.4%左右
受疫情供给堵点逐渐打通、保供稳价政策效果显现影响，6月份工业生产者出厂价格（PPI）同比回落0.3个百分点至6.1%。其中，生产资料和生活资料分别同比增长7.5%和1.7%，较上月回落0.6和提高0.5个百分点，两者走势延续分化特征（见图7）。从生活资料分项看，涨价品种由食品和衣着扩散至一般日用品，显示出国际粮价和能源价格上涨对生活资料的输入性压力较强（见图8）。
从行业看，输入性通胀压力和上中下游传导效应均有所增强。一是原油产业链和食品行业面临的输入性通胀压力有所增强（见图9）。如石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学纤维制造业、农副食品加工业等行业价格环比上涨幅度最高，且石油产业链环比涨幅高于上月较多；二是受国内保供稳价工作推进和房地产投资需求筑底影响，黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属矿采选业行业价格环比均下降较多；三是服装服饰、纺织等下游行业价格环比出现上涨，显示出上游涨价对下游行业的传导作用有所增强。
预计7月份PPI增长5.4%左右。一是7月份PPI翘尾因素较上月回落0.6个百分点左右（见图10）；二是基建发力和地产预期修复将对国内定价商品形成一定支撑，但保供稳价政策持续推进，煤炭和中下游等工业品价格环比上涨幅度相对可控；三是地缘政治冲突、全球疫情爆发造成短期国际油价出现剧烈波动，预计未来国际油价中枢将在高位震荡，国际形势稳定后油价中枢才会趋于回落。
三、PPI和CPI剪刀差持续收窄，但中下游企业面临的成本压力仍高
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。PPI和CPI剪刀差的扩大，通常意味着企业利润和经济动能的持续修复（见图11-12）。但本轮PPI和CPI剪刀差扩大，主要是由上游原材料涨价驱动的，结构性特征显著，不是全面性涨价。在国内需求恢复偏弱的情况下，中下游行业转移成本能力依然较弱，导致上游原材料上涨对中下游利润的挤占作用较强，进而压制中下游企业投资扩产意愿，不利于国内经济动能的恢复。
受PPI基数走高影响，6月份PPI和CPI的剪刀差较上月收窄0.7个百分点至3.6%，连续8个月收窄，两者剪刀差收窄通常意味着上游涨价对中下游利润的挤占效应将有所减弱，中下游行业增长动能有望增强，但本轮剪刀差收窄主要是受基数效应影响，国际输入性通胀压力继续加剧上中下游利润差距，加之中下游行业恢复持续偏慢，中下游行业面临的困难仍较大。
