随着经济基本面逐渐复苏，原有内在周期力量将开始体现，而宏观流动性继续边际改善的空间有限，基本面所面临的内外部挑战导致市场波动加大，预计短期市场将继续呈现振荡态势。市场结构方面，现有宏观环境与行业格局可能仍然指向中小盘占优。

　　上周A股市场冲高回落，周三盘中上证综指一度重回3300点，但随后振荡回落。资金面方面，上周北上资金全周净卖出额为37.36亿元，较前一周净卖出额220.41亿元有所收窄；两市日均成交额9860亿元，与前一周日均成交额10087亿元相比有所减少。市场结构方面，上周申万一级行业中环保、计算机、传媒板块领涨，农林牧渔、电力设备、建材板块领跌，整体来看，周期、成长风格表现较为突出。期指标的指数方面，周涨跌幅中证1000（2.65%）>中证500（1.50%）>上证50（0.32%）>沪深300（-0.24%），中小盘风格相对占优。

　　IM合约上市首日，贴水幅度相对较大

　　7月22日，中证1000股指期货（IM）在中金所正式挂牌交易。当天A股探底回升，沪深两市成交额9414亿元。从股指期货四大标的指数涨跌情况来看，截至收盘，上证50（0.42%）>沪深300（0.05%）>中证1000（-0.58%）>中证500（-0.91%），表现为大指数强于中小指数，与前四个交易日中小指数跑赢大指数形成鲜明对比。IM方面，主力合约IM2208收跌0.89%，报6956.6点，较挂盘基准价7018.8点下跌62.2点。从交易数据来看，IM四品种全天总持仓量为30326手，远低于IF、IH和IC，表明其活跃度暂时不如其余三品种。从贴水幅度来看，IM2208、2209、2212和2303合约分别较中证1000指数贴水1.11%、1.90%、4.23%和6.35%，IF2208、2209、2212和2303合约分别较沪深300指数贴水0.33%、0.55%、1.14%和1.61%，IH2208、2209、2212和2303合约分别较上证50指数升水0.01%、0.01%、0.07%和0.12%，IC2208、2209、2212和2303合约分别较中证500指数贴水0.71%、1.26%、2.61%和3.78%，由此可见,在四品种中，IM四合约贴水幅度相对较大。

　　根据中金所规定，目前沪深300股指期货、中证500股指期货、中证1000股指期货和上证50股指期货的跨品种双向持仓，均按照交易保证金单边较大者收取交易保证金，这就为投资者进行跨品种套利提供了便利。由于中证1000指数成分股的市值在沪深两市4730只股票中属于中盘股范畴，但是与已经上市的三个股指期货标的指数相比，其成分股市值又相对偏小。因此在IM合约上市后，可以利用IM与IF、IH进行大小指数的结构性套利。从成分股的申万一级行业分布来看，中证500指数成分股分布的前五大行业分别为医药生物（11.6%）、电力设备（7.2%）、非银金融（6.6%）、电子（6.5%）和基础化工（6.5%），而中证1000则分别为电力设备（10.9%）、医药生物（10.8%）、电子（10.4%）、基础化工（8.6%）和计算机（6.6%）。由此可见，两个指数的成长风格都较为突出，因此在IM合约上市后，可以利用IM、IC与IF、IH进行价值成长的风格套利。

　　美衰退紧缩预期并存，关注7月议息会议

　　6月议息会议以来，海外市场衰退担忧明显升温。7月13日美国劳工部公布的6月CPI通胀再度超预期上行，同比增长9.1%，创1981年11月以来新高。这一增幅不仅高于市场预期的8.8%，也超过了前值8.6%。虽然市场在数据公布前已经有一定的心理预期，但超预期的通胀数据依然引发了市场广泛关注，尤其是在衰退担忧明显升温的大背景下。根据6月议息会议的情况，本次通胀超预期可能再度推高加息路径。CPI数据公布后，市场开始预期7月议息会议可能加息100BP。本周美联储将召开7月议息会议，建议投资者密切关注7月28日公布的7月议息会议结果。

　　从内外盘联动的角度来看，美联储紧缩和美股波动确实会对短期外资流向构成扰动，未来北向资金的双向波动会更加频繁。但从中期视角来看，如果国内稳增长政策持续发力、推动基本面修复，则可以抵消外部紧缩的影响，进而缓解汇率和资金流向的压力。值得注意的是，2020年以来，A股成长风格不仅与国内基本面息息相关，还与美债利率呈现出了较高的负相关性。一方面在于美债收益率会对美股成长股估值造成影响，而随着内外盘联动性的增加，美股成长股的走势又会对A股成长股产生情绪映射。另一方面，美债收益率作为全球资产定价之锚，其变动会对机构大类资产配置产生深刻影响。当美债收益率大幅上行时，会带来外资流出的压力，也会对长久期资产（业绩分布在远端的资产）产生影响。因此，若7月议息会议前后美债收益率再度出现超预期上行，还会对A股成长风格形成阶段性压制，但考虑到美国经济增长将继续回落、国内政策面宽松格局仍将持续，预计美债收益率对A股成长板块的影响将逐步减弱。

　　A股短期延续振荡，成长板块相对占优

　　7月以来，A股市场波动加大。一方面，在经过5月至6月的反弹后，市场对国内经济企稳复苏和政策稳增长已经有一定的预期，进一步上涨需要基本面、政策面等方面更加明确的信号和支撑。目前国内疫情得到有效控制、经济逐渐企稳复苏，海外美联储紧缩压力仍存，使得货币进一步宽松的概率降低。此外，近期国内局部地区疫情有所反弹以及房地产领域相关问题也给市场风险偏好造成扰动，使得部分资金出现获利了结现象。另一方面，自6月议息会议后，海外市场衰退担忧明显升温，大宗商品价格大跌，2年期美债利率与10年期美债利率倒挂程度加深。美国6月CPI同比增长9.1%再超市场预期，市场开始预期7月议息会议可能加息100BP。在海外衰退担忧升温、通胀高企、紧缩压力仍存的背景下，北上资金双向波动现象较为频繁，使得A股市场也受到一定影响。

　　就短期而言，随着经济基本面逐渐复苏，原有内在周期力量将开始体现，而宏观流动性继续边际改善的空间有限，基本面所面临的内外部挑战导致市场波动加大，预计短期市场将继续呈现振荡态势。市场结构方面，现有宏观环境与行业格局可能仍然指向中小盘占优。具体而言，7月19日李克强总理在出席世界经济论坛全球企业家视频特别对话会时提出“经济恢复的基础还不牢固，稳住经济大盘仍需付出艰苦努力”，但“不会为了过高增长目标而出台超大规模刺激措施、超发货币、预支未来”。这表明下半年经济修复的斜率可能偏缓，投资者不宜对大规模增量政策发力抱有过多期待。在总量增速缓慢回升、宏观流动性维持宽松格局的大背景下，顺周期板块盈利修复不确定性大于2020年，而成长板块盈利及增速占优的概率则强于2020年。因此操作上，建议投资者继续关注多IC空IH、多IM空IH的跨品种套利，注意风控。（作者单位：一德期货）

 
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