【数据】
中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年7月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.7%，5年期以上LPR为4.45%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。
【解读】
一、MLF平价续做和银行净息差承压，7月LPR报价维持不变
7月1年期LPR和5年期以上LPR报价均保持不变。主要在于：一方面，7月15日，央行等额续做1000亿元1年期MLF，中标利率2.85%，保持不变。LPR利率与MLF挂钩，在MLF利率未做调整的背景下，7月LPR报价的定价基础没有发生变化。另一方面，二季度以来，在供需有所失衡、存贷两端双重挤压下，银行净息差下行压力进一步加大，短期内LPR报价再次下调的动力不强。
二、内外因素叠加影响下，本月MLF操作利率未调整
7月MLF操作利率与上月持平，已连续六个月保持未变，主要受到内外两方面因素影响：
从内部看，一是伴随稳经济一揽子政策落地实施，经济修复加快，6月信贷社融双创新高，货币政策将暂时处于效果观察期。7月12日李克强总理在主持召开的经济形势专家和企业家座谈会上指出“要保持宏观政策连续性，既要有力，尤其要加大稳经济一揽子政策等实施力度，又要合理适度，不预支未来。稳经济一揽子政策等实施时间才一个多月，还有相当的实施空间，要继续推动政策落地和效果显现。”可见，后续政策重点是将前期出台的各项稳增长措施进一步落实到位，在总量和价格工具之外，推动各类结构性政策工具落实实施，成为政策的主要关注点。二是国内CPI同比步入抬升通道，稳物价权重加大，降息受到掣肘。我国6月CPI同比上涨2.5%，超预期上行，在猪肉价格进入回升周期和外部输入性通胀压力不减下，下半年CPI仍将温和上行，个别月份可能突破3%。美国的前车之鉴在于价格粘性下，通胀高企难落，我国货币政策对通胀的考虑权重也会有所加大。为此，央行在二季度货币政策委员会例会中提出“在国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件下，保持物价水平基本稳定”，稳物价成为当前央行的工作重心之一。此外，在7月13日召开的上半年金融统计数据新闻发布会上也提出“未来，央行将综合考虑经济增长、物价形势等基本面情况，合理搭配货币政策工具，保持流动性合理充裕，进一步推动金融机构降低企业融资成本，为巩固经济恢复创造适宜的货币金融环境。”
从外部看，美国通胀数据持续高企，货币紧缩进程加快，国内货币政策稳健有助于兼顾内外平衡。美国6月CPI同比上涨9.1%，再创1981年12月以来的40多年新高；季调环比上涨1.3%，创2005年10月以来最高水平，能源、食品和住房项均成为重要拉动因素。通胀再度“爆表”下，美联储加速收紧货币政策的预期进一步升温，当日市场预期加息100基点的概率快速上升。受随后公布的7月密歇根大学通胀预期指数有所回落（1年期通胀预期由5.3%下降至5.2%，5年期通胀预期由6月的3.1%下降至2.8%）以及近日美联储鹰派票委给100个基点加息降温影响，美联储本月激进加息的预期下降，但大幅加息75个基点的概率仍大。美联储较快收紧货币政策以及全球进入货币紧缩周期，会引发资金外流和汇率贬值风险，中美利差倒挂，一定程度上压缩了我国货币政策的宽松空间。在“以内为主、内外均衡”的考量下，维持政策利率水平稳定是最优选择。
三、供需失衡和存款定期化加剧下，银行息差压降空间缩窄
近年来，商业银行净息差整体处于下行通道。银保监会数据显示，2022年一季度末，商业银行净息差为1.97%，降至2%以下，环比2021年末下行11bp。二季度以来，在信贷供需矛盾加大、存款定期化加剧、下调首套房贷款利率下限和大幅下调5年期以上LPR报价的作用下，新发放企业贷款利率和按揭贷款利率调降幅度较大，存款利率下降幅度低于贷款利率，商业银行净息差预计仍将呈现下行态势。
央行最新数据显示，6月新发放企业贷款利率为4.16%，较3月末继续下降20bp，比上年同期低34bp，创下历史新低。同期，在央行持续优化政策利率体系和加强存款利率监管下，6月新吸收定期存款利率为2.5%，比上年同期低16bp。存款利率市场化改革下，银行存款成本虽下行明显，但在供需失衡、存款定期化加剧背景下，存款利率下降幅度仍低于贷款利率，对息差形成挤压。从房贷利率看，贝壳研究院数据显示，2022年6月监测的103个重点城市主流首套房贷利率为4.42%，二套利率为5.09%，分别较上月回落49、23个基点，再创2019年以来新低。其中，有56%的城市首套、二套房贷利率已降至下限，这意味着，有近58个城市首套贷款利率降低到4.25%，二套利率降至5.05%。复杂的内外经济环境下，银行面临的息差压力加大，短期内再次下调LPR动力不足。
四、未来1年期LPR调降概率低，5年期LPR调降仍存空间
当前新发放的企业贷款利率再创历史新低，按揭和零售贷款利率降幅更大，各类结构性货币政策工具红利和贷款利率下行已在一定程度上起到刺激融资需求的效果。但若后续经济复苏不及预期，消费、投资等修复力度偏弱，未来LPR利率或仍有下调空间，5年期LPR调降概率更大。
从1年期LPR报价看，当前3.7%的水平已偏低，若再考虑信贷供需矛盾加大、银行“应投尽投”下对优质企业的贷款利率点差压降，流贷利率水平或更低，甚至与部分定期存款定价形成倒挂。在此情况下，若继续引导1年期LPR下调，容易加剧企业的套利行为，偏离政策初衷。
从5年期LPR报价看，前期15bp的调降幅度超预期，带动地产销售有所好转；考虑到地产下行和稳增长压力依然较大，未来5年期以上LPR报价仍有可能在MLF利率稳定的同时适度下调。
一是目前按揭投放依然较弱，需要通过继续降低利率和放松调控政策加以刺激。金融数据显示，6月居民中长期贷款增加4167亿元，环比大幅多增3120亿元，同比少增989亿元。银保监会披露的数据显示，6月房地产贷款新增1584亿元，其中房地产开发贷新增415亿元，即按揭贷款新增规模在1169亿元左右，同比仍大幅少增。按揭贷款偏低、居民经营贷款较高增长，一方面反映居民购房预期仍偏弱，另一方面或反映出在套利空间下，仍有一些中介机构将年利率较低的经营贷与年利率较高的房贷进行置换，助推经营贷违规投入楼市。为此，基于稳定房地产销售和打击套利行为的考量，后续新发放的按揭贷款利率不排除进一步下行，前期部分按揭贷款利率偏高的热点城市，以及三四线城市均有望进一步下调。
二是近日多地“停贷断供”事件或影响地产修复进程，叠加消费修复较缓、全球经济衰退预期增强下我国出口增速将有所下滑，下半年经济反弹力度将较为温和。为恢复市场信心，实现购房需求侧的稳定，稳地产、稳投资、稳就业、稳增长，仍需货币政策提供支持性的金融环境，5年期以上LPR可能仍有非对称下调空间。
文/民生银行首席经济学家温彬 ，民生银行研究院金融市场研究中心主任 张丽云
