（1）宽信用进程延续，社融增速创2021年7月以来新高。6月社融存量同比增速继续回升0.3个百分点至10.8%，当月新增社融规模高达5.17万亿元、远超2018年~2021年同期水平，高于一致预期值5200多亿元。

　　（2）信贷总量结构齐改善，企业中长贷同比大幅多增、以票冲贷现象明显缓解，但居民中长贷依然偏弱。今年6月新增社融同比多增约1.47万亿元、远超历史同期。其中，前期受疫情影响积压的融资需求得到集中释放，信贷总量大幅回升，社融口径信贷当月值高达3.06万亿元、创历史同期新高、同比大幅多增7409亿元；同时信贷结构也向好，企业中长贷从5月的同比少增977亿元转为6月的同比多增6130亿元，企业短贷也同比多增3815亿元；地产政策边际放松对相关信贷需求改善的作用尚未明显显现，6月居民中长期贷款同比少增989亿元；银行“以票冲贷”的现象明显缓解，6月票据融资同比少增近2000亿元。此外，非标压降力度同比有所缓解，政府债当月值创历史新高。总体来看，随着疫情防控总体形势向稳趋好，复工复产持续推进，重点产业链供应链逐步畅通稳定，实体融资需求整体改善。

　　1-6月合计来看社融总量好于2018年~2021年同期，但结构依然偏差。从上半年合计来看，新增社融同比多增3.2万亿元、好于2018年~2021年同期水平；社融口径信贷同比多增6329亿元，其中企业短贷和中长贷分别同比多增1.76万亿元、少增4000亿元；居民短贷同比少增5291亿元、居民中长贷同比少增1.87万亿元、均明显差于2018-2021年同期水平。

　　（3）社融分项中信贷、政府债拉动率显著回升，宽信用进程得以延续：

　　从分项同比增速来看，扣除政府债后的社融存量同比增速为9.28%，环比回升了0.15个百分点；其中企业债存量增速下滑了0.6个百分点，是社融的拖累项；而社融口径信贷存量增速继续回升，同比增速提升0.2个百分点至11.1%、创Q2以来新高。

　　从拉动率来看，政府债、信贷、未贴现银行承兑汇票、非标对社融增速的拉动率环比分别上行了0.26、0.17、0.05、0.02个百分点，而企业债的拉动率则下行了0.06个百分点。

　　（4）社融-M2增速差维持在-0.6个百分点，显示资金空转现象仍在持续。M2同比增速回升0.3个百分点至11.4%，6月继续进行留底退税+居民企业存款双双同比大幅多增+财政存款同比少增365亿元均支撑M2增速回升。

　　（5）预计7月社融增速或继续上行至11%左右而后趋于下行（若下半年增量财政政策空间力度超预期，则社融上行时间或延长）。6月制造业PMI重回扩张区，7月以来高频数据显示生产持续修复，随着复工复产持续推进，经济继续缓慢修复（实际与名义GDP高点或在Q3），房地产融资趋于改善，宽信用政策效果仍在加码，均有助于带动融资需求继续增强，以及银行以票充贷动力减弱，预计7-12月社融存量同比增速或先上后下、高点或在11%左右（高点或在7月）。若下半年增量财政政策空间力度超预期（如增发政府债券等），则可能延长社融上行时间。

　　（6）债市展望：市场预期较为充分，债市或演绎利空出尽，后续曲线有望走平

　　社融利空已提前释放，债市利率下行。至7月11日当天18：50分10Y国债活跃券（20附息国债10）利率下行2BP，10Y国开债活跃券（22国开10）利率下行1.5BP，我们认为主要的原因是：（1）6月以来票据量跌价升已经预示6月社融的改善（《票据量价预示信贷改善，债市震荡偏强20220626》、《票据基础知识、指标含义和社融展望20220703》），故市场对社融数据改善的预期较为充分；（2）7月以来尽管央行缩量投放，但DR007持续下行，高频数据如地产销量环比转弱，资金面不断宽松、曲线偏陡支撑债市利率下行。

　　债市展望：曲线有望走平。7月经济缓慢改善，后续资金利率面临缴税压力，美债利率回升，但票据利率回落，叠加7月疫情多点发酵，政府债净供给压力大幅回落，大宗商品价格继续回落，综合来看我国债市利率上行幅度受到压制。维持7月长债利率震荡略升，十年国债利率2.7%-2.9%区间的判断，可先关注分位数更高、曲线更陡的3Y/5Y利率债，随着十年国债利率触及2.9%、可逐步关注长债配置价值，以及关注3Y-1Y、10Y-1Y利率债曲线走平的机会。