铜：充分定价后的问题

博易大师
2022年7月12日
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来源：网络

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　　【20220712】铜周报：充分定价后的问题

　　本周观点

　　上周周报我们指出铜价距离对衰退的充分定价还有10%左右的空间，上周中铜价快速下探至7291美元/吨之后，基本上完成了这10%的下跌，也就是说铜价上周中对于衰退的定价已经阶段性到位，我们也看到了价格随后的反弹；但是价格是否就此反转，答案可能是否定的，在月底的FOMC会议之前，还有几个主要问题没有解决：

　　第一，本周三将公布的6月CPI预计高位运行，难见明显回落，仍将令市场处于紧绷状态，结合近期美联储官员的表态，7月FOMC会议加息75BP几成定局，同时也很难看到有实质性的鸽派言论安抚市场；

　　第二，美元指数上升动能仍存。近期美元持续升值，贡献最大的是欧元对美元的贬值，欧元贬值背后的逻辑在于交易欧元区因为更多的能源进口而恶化的经常账户，目前欧元已经贬值至与美元平水，但如果能源问题不出现边际改善，可能仍有贬值空间，美元指数触及110并不遥远；

　　第三，尚未对国内需求定价。近期从黑色金属的走势来看，对国内需求的预期相对悲观，主要集中在地产领域，虽然地产并不是铜下游需求的最大分项，但铜国内需求近期表现平平是可观存在的；

　　因此，从估值的角度而言，目前铜价并不存在显著高估，但在7月底的FOMC会议之前，外生变量整体依然偏负面，因此铜价可能会有所反弹，但反弹空间有限，更倾向于震荡整理；

　　基本面上，铜矿现货市场成交冷清，矿山与炼厂之间的成交活跃度回落明显，进口铜精矿现货加工费维持于70美元低位，装期仍以二季度为主。冶炼厂与矿山和贸易商，矿山与贸易商的成交分歧犹存，整体上看，现货市场成交冷清，等待后续新事件驱动。电解铜方面，进口窗口维持在小幅亏损附近，清关货源持续流入国内市场，值得关注的是，本次流入清关货源多为国产出口转内销品牌，以贵溪及国产PC板等品牌居多，这也使得国内好铜多主动调降升水出货，但近期内贸市场缺乏湿法及非注册品牌货源，导致品牌间价差明显收窄，并出现升水铜与平水铜同价的状态。后期来看，随着交割临近，持货商在基差有限的情况下移仓基本完毕，市场或出现供需两淡的情况。

　　周度基本面情况

　　主要矿企新闻更新

　　【甘其毛都口岸铜精矿运输再次面临疫情挑战】2022年7月6日凌晨，乌拉特中旗甘其毛都镇在对主动核酸检测的人员中，发现2例核酸检测结果初筛阳性人员。乌拉特中旗人民政府同步启动Ⅳ级应急响应，将甘其毛都镇划定为高风险区，海流图镇划定为中风险区。目前铜精矿仍可进口，但是发运暂停。北方冶炼厂的原料库存尚充裕，短期内预计影响有限。但是，IV级响应期从2022年7月6日将持续到2022年底，目前政策影响暂不明朗。

　　【智利：“冰川禁采令”纳入最终宪法草案】据悉，智利制宪会议已于当地时间7月4日上午正式向总统GabrielBoric递交该国新宪法草案。该章程还将冰川免受开采等相关环境保护条例纳入到政策制定中。此前，智利政府曾表示将考虑逐步实施拟议的冰川采矿禁令，以限制一些大型铜矿公司在安第斯山脉高处的开采项目，促进智利矿业逐步向环境治理的方向发展。新宪法若获批，将通过加强工人权利、促进环境保护、彻底改革水资源所有权以及赋予土著群体在投资项目中更大的发言权。目前该草案已经向公众公布，民众将有两月时间审查该文件并于9月4日进行全民公投。

　　【秘鲁：5月铜产量下降11.2%】秘鲁能源和矿产部周三公布数据显示，由于Las Bambas铜矿停产和其他矿床品位下降等原因，秘鲁5月份铜总产量为17.4万吨，同比下降 11.2%，秘鲁今年前五个月的铜产量达到89.9万吨，同比下降了 0.3%。中企MMG拥有的Las Bambas铜矿由于周围社区居民抗议从4月下半月至6月初暂停生产。与此同时，Southern Copper的Cuajone铜矿也因抗议活动停工近两个月，直到4月。除了Las Bambas铜矿停产外，该部还指出，由于铜矿品位下滑，Southern Copper的铜产量下降了26.8%，导致秘鲁前五月铜总产量下降，但被Glencore和BHP旗下的Antamina铜矿以及 Freeport-McMoRan拥有的Cerro Verde铜矿的产量增加所部分抵消，两者产量分别增长了3.8%和12.6%。

　　数据来源：网络，紫金研究所

　　铜精矿/粗铜加工费

　　铜精矿方面，截止周五（7月8日）SMM进口铜精矿指数（周）报72.5美元/吨，较上期7月1日指数上涨0.14美元/吨。周内现货市场成交冷清，矿山与炼厂之间的成交活跃度回落明显，进口铜精矿现货加工费维持于70美元低位，装期仍以二季度为主。冶炼厂与矿山和贸易商，矿山与贸易商的成交分歧犹存，矿山与炼厂的成交仍然维持于70美元低位，而贸易商干净矿货源有限，故与贸易商的成交坚依旧挺于70美元中位。整体上看，现货市场成交冷清，等待后续新事件驱动。智利政治风险陡升，特许权使用费法案和冰川保护法案都不利于智利矿企的铜矿生产，政策的具体实施和负面影响程度还需后市观察。

　　粗铜方面，SMM7月8日国产粗铜周度加工费报价1150-1400元/吨，环比持平；CIF进口粗铜加工费报至140-150美元/吨，环比下跌5美元/吨。市场表现较为平淡。

　　数据来源：SMM，紫金研究所

　　铜精矿港口数据

　　上周，中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为98.3万吨，较上周环比减1.0万吨。其中，增量主要来自于防城港及北海港，值得关注的是，连云港当周库存已清零，该港口多为铜陵地区炼厂原料货源。

　　数据来源：钢联，紫金研究所

　　冶炼利润

　　铜精矿现货与长单冶炼利润略降至2500元/吨左右水平。硫酸价格略有回落，炼厂依然维持一定利润水平，不过随着TC价格回落，炼厂利润空间也在被逐步挤压。

　　数据来源：SMM，紫金研究所

　　沪铜价差结构

　　上周，沪期铜基差波动较为剧烈，次月基差基本在back200-contango100元之间。

　　上周，进口窗口维持在小幅亏损附近，清关货源持续流入国内市场，值得关注的是，本次流入清关货源多为国产出口转内销品牌，以贵溪及国产PC板等品牌居多，这也使得国内好铜多主动调降升水出货，但近期内贸市场缺乏湿法及非注册品牌货源，导致品牌间价差明显收窄，并出现升水铜与平水铜同价的状态。后期来看，随着交割临近，持货商在基差有限的情况下移仓基本完毕，市场或出现供需两淡的情况。

　　数据来源：SMM，紫金研究所

　　伦铜结构曲线

　　截至7月8日，伦铜库存降至11.55万吨。LME注册仓单比例小幅增至13.14%左右，逐步回归均值水平。从库存间流动来看，亚洲仓下降较为明显，与国内近期清关量大幅增加匹配。上周LME铜cash-3M一度小幅贴水，随着亚洲仓逐步回归国内市场，并考虑注销仓单变动，预计将维持在平水附近。

　　伦铜持仓与仓单集中度

　　LME的Futures Banding Report显示短期铜价跌势趋缓后，多头短期增仓有所增加，空头操作积极性下降，仓位未有明显变动。

　　Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所下降。

　　数据来源：Bloomberg，紫金研究所

　　沪伦比值变动

　　上周，铜价延续跌势，国内疫情再度抬头，市场预期趋于悲观，导致沪伦比值依然承压小幅回落，不过由于国内现货升水较为坚挺，仍存在一定盈利空间，但对远月依然呈现亏损状态。整体来看，后期亚洲仓库存逐步转向中国，无论届时比值变动如何，对于内外贸市场而言，依然存在一定压力。

　　数据来源：紫金研究所

　　保税区库存变动以及上海口岸到港量

　　上周，进口窗口维持小幅盈利状态，周后窗口重新关闭，到港船货及保税区电解铜维持一定清关量，最终保税区库存变动量有限，总量在25.84吨。从清关数量来看，上周清关量增至5.97万吨，维持较高水平，近期清关多以智利以及国产品牌为主。

　　数据来源：SHMET，紫金研究所

　　上海口岸周度清关及出口量

　　上周港船货数量略增至3.12万吨附近，进口市场维持稳定，周度出口量降至0.5千吨。

　　数据来源：SHMET，紫金研究所

　　月度进出口量及观察指标

　　数据来源：SHMET，紫金研究所

　　废铜市场

　　截至7月1日，光亮铜与电解铜的含税精废价进一步收窄的趋势，并再度出现倒挂，废铜进口出现小幅亏损。上周铜价回落，废铜持货商畏跌情绪浓厚，抛货止损，部分货商手头库存多为之前高价货源，多处于亏损状态，仍持货观望，整体供应有限。捂货现象并未缓解，仅有少数低价现货在市场流通。后期来看，考虑沪伦比短期修复困难，将会影响废铜进口商的清关意愿，未来一段时间内的废铜进口货源将减少，而国内的废铜供应开始有所恢复，对后市的悲观情绪减轻。因此，随着铜价进一步急挫可能性下降，废铜总体上的贸易有望逐渐增加，但进口端的减少可能会削弱一定的恢复预期。

　　数据来源：SMM，紫金研究所

　　下游企业及终端

　　铜价维持跌势，下游开工及订单情况如何呢？从市场部分企业反馈来看，具体如下：

　　精铜制杆：据SMM调研数据显示，本周（7.2-7.8）精铜杆开工率持续小幅回落0.91个百分点，周初铜价持续下挫令下游观望情绪浓厚，下单谨慎。从调研来看，当前多数铜杆企业在手订单比较充足，近期排产计划较满，因此开工率变化有限，但漆包线杆表现较弱，对开工率有一定的拖累。当前终端消费疲弱的拖累，或导致下游订单很难出现大幅增长，加上铜价的大幅下挫也令产业上的企业都倍感压力，听闻少量下游已出现毁约的情况，导致近期小型铜杆企业在接单时十分慎重。目前来看，漆包线受制于终端消费萎靡，短期内对于铜杆的需求量难见大幅增长，而7月正值国网的集中交货期，加上同期也是民用电线的销售旺季，在铜价重心回落后线缆端能否有一定的需求量释放。

　　废铜制杆：据SMM调研数据显示，本周（即7月4日-7月8日）废铜制杆企业开工率为34.42% ，环比下降6.04个百分点，开工水平堪忧。主因铜价继续急速下跌后，废铜商畏跌接货意愿低，市场上废铜流通较少，废铜价格依然相对较高，进而使得废铜制杆企业生产亏损，叠加废铜杆的价格没有优势，替代效益差，成品销售不易，废铜企业整体生产意愿低。本周初，相继又有企业加入减产行列，检修完毕、预期原本在周内计划复产的企业也难以如期恢复生产。

　　漆包线：根据SMM调研显示，6月漆包线开工率为67.83%，同比下降11.58%，环比下降0.46%，比预期低0.25 %。6月漆包线行业未能延续5月复苏的势头，整体开工率重新走弱。尽管疫情对行业物流和生产影响基本告一段落，但铜价持续大跌，下游畏跌情绪浓厚不愿过多下单，令行业整体开工率走低。具体来看，家电行业订单继续萎靡不振，据产业在线数据显示6月主要空调企业的排产量仅为1238万台环比下降19.5%；其次是电动工具行业的订单同样出现下滑，据统计局数据显示：5月产量只有1719万台同比下降26.9%，而1-5月电动工具合计产量也仅为8469万台，同比下降19.9%；预计该数据在6月仍将处于低位。6月国家出台了汽车购置税减半的政策，令汽车市场的产销量都出现大幅增加，受此刺激汽车线束和微马达等订单量近期都出现明显增加。除此之前，1-5月，水利建设全面提速，全国已落实投资6061亿元，较去年同期增加1554亿元，增长34.5%；得益于此，发电设备产量持续增加，与之相关的变压器企业订单表现较好。除此之外，因年中结算不少企业需要回笼资金，主动控制了产量，这也是令开工率走低的原因之一。

　　数据来源：SMM，紫金研究所

　　库存变动

　　LME库存小幅回落，与国内社库开始表现反差。LME部分亚洲仓库持续流向中国，国内外宏观经济形式存在风险，下游消费趋弱，国内后期库存或逐步增加，依然在基本面不支持铜价反弹。